A股估值結(jié)構(gòu)有望改變大公司估值或提升

 

　　我們從估值的角度，對(duì)比目前我國(guó)A股市場(chǎng)與成熟的中國(guó)香港、中國(guó)臺(tái)灣和韓國(guó)市場(chǎng)。值得注意的是，中國(guó)臺(tái)灣和韓國(guó)股市也先后納入MSCI指數(shù)，且從開(kāi)始納入到全部納入分別經(jīng)歷了9年、6年，對(duì)我國(guó)市場(chǎng)有明確的借鑒意義。

 

　　對(duì)比市值和估值情況(包括市凈率和市盈率)，中國(guó)香港、中國(guó)臺(tái)灣和韓國(guó)的分布較為相似，整體呈現(xiàn)出的規(guī)律為小市值個(gè)股估值低、大市值個(gè)股估值高的狀態(tài)。而A股市場(chǎng)的估值結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出，小市值個(gè)股估值整體偏高、大市值公司估值偏低的分布。

 

　　此外，從市值分布的角度看，A股市場(chǎng)小市值個(gè)股數(shù)量較多，高度集中于10-100億(人民幣)市值區(qū)間，根據(jù)資訊數(shù)據(jù)，截至7月5日收盤，A股市場(chǎng)3283只個(gè)股中，有2131只在此區(qū)間。而成熟市場(chǎng)的市值分布更為均勻，集中區(qū)域更寬，尤其是韓國(guó)股市，表現(xiàn)出中盤股占比較多的特點(diǎn)。

 

　　從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的角度看，我國(guó)目前仍然是發(fā)展中國(guó)家，社會(huì)在經(jīng)歷變遷之時(shí)，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)也在發(fā)生改變。小市值個(gè)股偏多的現(xiàn)狀，表明社會(huì)、經(jīng)濟(jì)仍然未進(jìn)入較為穩(wěn)定的分層結(jié)構(gòu)。相比之下，成熟市場(chǎng)更為穩(wěn)固，多數(shù)小市值企業(yè)已經(jīng)經(jīng)過(guò)洗禮，不是成長(zhǎng)為大公司，就是被洗滌出股權(quán)市場(chǎng)的舞臺(tái)，因此數(shù)量明顯少于我國(guó)市場(chǎng)。

 

　　在A股投資者看來(lái)，或許正是因?yàn)樾」�司�?ldquo;可能”成為大公司，市場(chǎng)才給了小公司偏高的估值。然而我們應(yīng)該清醒地認(rèn)識(shí)到，并非所有的小公司都能成長(zhǎng)為大公司，部分會(huì)被并購(gòu)，部分會(huì)破產(chǎn)退出市場(chǎng)。如果市場(chǎng)理性定價(jià)，即便是不確定性存在，他們?cè)诮y(tǒng)計(jì)上的“期望值”，也不應(yīng)明顯高于成熟市場(chǎng)同類型公司。但是估值水平的高低，取決于市場(chǎng)的投資者，尤其是邊際定價(jià)。

 

　　從目前的市場(chǎng)現(xiàn)狀來(lái)看，A股投資者對(duì)于不確定性的期望較高，導(dǎo)致“可能性”的存在，被賦予了高估值，這也是A股市場(chǎng)“故事”能提高“估值”的原因，但我們并不認(rèn)為這種定價(jià)是合理的。相反，在成熟市場(chǎng)上，確定性才能給予高估值，反映在市場(chǎng)定價(jià)上，就是經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定的大公司，能夠獲得估值溢價(jià)。

 

　　站在國(guó)際化的視角來(lái)看，目前我國(guó)的市場(chǎng)估值結(jié)構(gòu)，仍然存在改善空間。雖然自2016年年初至今，中小板、創(chuàng)業(yè)板估值持續(xù)回落，藍(lán)籌股估值緩慢攀升，但截至7月5日收盤，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的市盈率仍為38.7倍，而上證綜指是市盈率為15.8倍，二者相差仍然有一倍之多。隨著國(guó)際化進(jìn)程的推進(jìn)，A股市場(chǎng)的估值結(jié)構(gòu)，有望緩步向成熟市場(chǎng)靠攏。

 

　　事實(shí)上，今年以來(lái)A股大盤藍(lán)籌股表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，貴州茅臺(tái)、格力電器、美的集團(tuán)、海康威視等消費(fèi)行業(yè)業(yè)績(jī)穩(wěn)定的白馬龍頭股成為投資者追逐的熱門標(biāo)的。上證50指數(shù)和滬深300指數(shù)近期也連創(chuàng)新高。截至目前，這種白馬行情仍在向上趨勢(shì)當(dāng)中。而中小創(chuàng)個(gè)股今年以來(lái)則以下跌為主，期間伴隨著階段性反彈。

 

　　雖然A股估值結(jié)構(gòu)有望與成熟市場(chǎng)趨同，這將導(dǎo)致市盈率高企的的小盤股估值回落，但小盤股在市場(chǎng)上階段性的表現(xiàn)，也值得關(guān)注。例如6月上旬，在資金面緊縮預(yù)期緩解、利率水平回落的環(huán)境之下，投資者情緒好轉(zhuǎn)推升了市場(chǎng)估值水平，小盤股由于前期調(diào)整幅度較大，反彈過(guò)程中也較為迅速。

 

　　展望后市，經(jīng)過(guò)季節(jié)性資金面緊張時(shí)點(diǎn)之后，如果市場(chǎng)利率水平出現(xiàn)明顯下移，彈性較高的小盤股或仍有表現(xiàn)空間。不過(guò)，長(zhǎng)期來(lái)看，市場(chǎng)重心很可能將會(huì)轉(zhuǎn)移到藍(lán)籌股。